去年 DeFi 热潮兴起时，我们就在思考一个问题：如何管理多元化的 DeFi 资产风险敞口？衍生品无疑是对冲风险的有效手段之一。
但一年后的今天，纵览衍生品发展，似乎难以满足蓬勃兴盛的 DeFi 市场需求。一方面，衍生品市场发展并不均衡，主要以 U 本位期货为主，用户不得不使用额外资金对冲风险，降低了资金利用率；另一方面，衍生品市场发展滞后，产品缺位，大多 DeFi 资产甚至找不到对冲工具。
缺乏高效对冲风险敞口的工具，也使得主流资金难以进入 DeFi 市场。虽然各类链上应用程序呈爆炸式增长，但只是小范围的自娱自乐。DeFi 要想真正走出小圈层，必须完善底层金融工具。
近期，Odaily星球日报接触了一家名为 Divergence 的 DeFi 衍生品协议。Divergence 旨在增强链上期权市场的可组合性、连续性和资金效率，通过为其它 DeFi 协议建立金融风险管理和收益增强层，提升各类 DeFi 协议的采用率。
由于参与门槛较高，期权（特别是 DeFi 期权）在加密市场中显得颇为「小众」。Divergence 的 DeFi 的期权探索之路能走多远？又该如何推动 DeFi 期权深入发展，迈上新的台阶？
一、DeFi期权，大有可为
传统金融市场中，衍生品一直扮演着十分重要的角色，其交易体量大约是现货的 20~40 倍。最常见的衍生品便是期货、期权、掉期和远期。反观加密金融市场，目前各大交易平台主要以期货为主，同质化竞争非常激烈；对于期权这类新兴衍生品，只有少数几个头部玩家才有所涉猎。
门槛高、用户少，这是业内对加密期权的常见看法，因此少有新交易所涉足。但我们认为期权将成为加密衍生品发展的下一个热门赛道。
对照传统金融，期权的市场规模与期货并驾齐驱。数据显示，2020 年全球期货、期权成交总量达到 467.7 亿手，其中期权占比 45%，并且期权成交量连续三年创历史新高。而加密金融市场，2020 年比特币、以太坊期权交易也屡创新高。其中 BTC 期权持仓量最高翻了 6 倍，以太坊期权持仓量最高涨幅接近 70 倍。不断飞涨的数据，证实了期权市场需求旺盛，加密期权必将会成为未来市场的一大趋势。
（加密期权期权谷歌搜索数据增长情况）
“加密期权市场的规模，实际上远远超出人们的认知，因为很大一部分期权交易是在机构间 OTC 市场进行。”Divergence 团队解释，“随着大量机构和专业用户进入加密市场, 他们在套保方面存在巨大的需求，也会进行相应的期权衍生品交易。”
具体到 DeFi 生态，期权同样有着庞大的应用需求。目前，参与 DeFi 市场的用户往往有大量资金层层嵌套在不同协议中, 收益存在极大不确定性，但缺乏有效的衍生品工具风险对冲，而期权正是去中心化金融市场版图里缺失的一块。相较于期货, 期权能够提供多维度的风险对冲和非线性的风险回报, 具备难以替代的金融产品属性。“我们选择主攻 DeFi 期权这个领域, 正是因为看到了去中心化金融市场里, 相关衍生市场的巨大缺口，这对于我们来说是一个潜力极大的市场机会。”
举个例子，用户小秦通过 Compound 协议质押 10 个 ETH 借出 USDC；然后在 SushiSwap 中为 USDC-WETH 池子提供流动性，获得了 SUSHI 代币；再次质押 SUSHI 代币获得 xSUSHI。此时，小秦将面临多重风险：ETH 价格下跌导致清算；借贷利率上调导致成本增加；LP 无常损失；SUSHI 价格下跌导致收益减少。为了确保获得稳定收入，小秦不得不进行风险对冲。他需要计算自己未来的 SUSHI 收益，并分出一部分资金（降低资金利用率），前往中心化交易平台选择 SUSHI 永续合约进行对冲。
上面的方案，在理论上是可行的，毕竟 SushiSwap 已经是一个成熟的 DeFi 项目，不少平台也开通了SUSHI 永续合约。但如果小秦使用的协议是非主流项目，中心化平台甚至都没有开通期货，很难找到适配的产品进行风险对冲，又该怎么办？这种情况在 DeFi 市场非常常见。
目前 DeFi 资产已经达到上千个，但交易平台真正能提供风险对冲的资产不足十分之一。因而需要一个相对原生的链上风险管理工具予以协助，而期权本身作为一种非线性风险回报的金融工具，自有其市场。主打数字期权的 Divergence 正是为此而来。
“Divergence 致力于为DeFi市场参与者提供一个管理风险、增强收益的衍生品基础设施, 以及在链上实现衍生品价格发现的机制。”Divergence 团队告诉Odaily星球日报。
通过 Divergence，用户可将任何同质化资产作为抵押物来出售和交易数字期权，并设定行
权价和到期日，从而对冲 DeFi 资产风险敞口。
二、Divergence弥补DeFi市场空缺
甫一问世的 Divergence，就以创新的产品形态，给 DeFi 期权市场带来新的体验。下面，我们将结合案例具体介绍 Divergence 的玩法以及其定价机制。
（1）产品和玩法
在 Divergence 生态中，有三类角色：做市商、风险对冲者、交易者。
做市商：创建期权池并提供流动性，作为交易对手方和期权的净卖方参与；
风险对冲者：购买期权并持有它们直到结算或以目标价格出售，更像是标准期权的净买方；
交易者：则是一定时间内的活跃买、卖者，通过交易期权以获得不同的风险敞口。
以上文持有 xSUSHI 的小秦为例，他可以在 Divergence 使用 xSUSHI 创建以 SUSHI/USD 为标的的数字期权池，并设定行权价和可选择的到期周期。此时，小秦的角色就是做市商，也是期权池流动性提供者（LP），xSUSHI 则是抵押品。当然，抵押品可以是其他任意同质化代币（后文详述）。
（在 Divergence 创建期权池）
在收到抵押品后，池子会自动生成一对数字期权代币：Spear（称之为“矛”，即看涨期权）、Shield（称之为“盾”，即看跌期权），并且二者起始数量相同。例如 500 个 xSUSHI 抵押品会生成 500 个「矛」和 500 个「盾」。此时，该期权池已经创建完毕，玩家可以自由交易。我们假设此时的「矛」和「盾」定义如下：
矛：Uniswap 上的 SUSHI/USDC 价格将在月底上涨至 20美元以上
盾：Uniswap 上的 SUSHI/USDC 价格将在月底不会上涨至 20 美元。
（注：SUSHI 现价 11.5 美元）
玩家小王手上也有 xSUSUI 代币，并且认为接下来 SUSHI 价格会暴跌，因此他决定买入「盾」进行风险对冲，此时「盾」的价格是 0.6 xSUSHI；如果到期时 SUSHI 价格低于20 美元，小王获胜，则 1 个「盾」可以兑换 1 个 xSUSHI，其他购买「矛」的用户持有的代币将归零，反之亦然（后文详解）。
这里的小王就是风险对冲者，因为他将一直持有代币直到月底结算；如果小王中途不停换手，买入或者卖出「矛」、「盾」，则可以将其视为交易者。无论是哪种，这两类交易者本质上都是通过期权代币的价格波动来获取收益。
小秦作为该期权池的做市商，除了获得净期权卖出费用（即小王亏损则小秦获益部分，反之亦然），还有其他收益渠道：
交易手续费，每一次交易将收取 0.3% 的手续费，其中 75% 分给期权池 LP，返回池子中；
其他 LP 到期日之前提前提款，将会遭到罚款，全部归入池子，归留下的 LP 所有；
Divergence 治理代币 Diver 激励。
Divergence DEX 最初将支持每日、每周和每月到期的市场，其链上结算时间最接近 UTC 时间 08:00。例如，创建于 2021 年 7 月 1 日 13:00 UTC 的每日期权将在次日 08:00 UTC 结算；如果是每月期权，将在 7 月最后一个星期五 08:00 UTC 结算。结算后，新的一轮将继续。
另外，目前 Divergence 支持两种类型的数字期权市场：1）一是根据特定的价格，创建一个行权价为特定数值的期权池，有意思的是，LP将有权决定该行权价是维持每一轮不变，还是结合每一轮的结算价上浮或下浮一定百分比；2）二是每一轮结算价上浮和下浮一定百分比，创建一个行权价为一个区间的期权池。前述案例属于第一种，而若小秦将其创建的 「盾」设定为SUSHI-USD价格月底将在 5-10 美元范围之间，则系第二种，一旦符合条件则「盾」获胜。
（2）AMM定价机制
对于交易者来说，最根本的问题是弄清楚期权价格的计算，这将直接影响用户收益。
Divergence DEX 基于 Uniswap 恒定乘积公式构建新的债券曲线模型，并将“矛”和“盾”的价格总和固定为 1 个抵押品，「矛」和「盾」的价格将分别在 0 到 1 个抵押品之间移动。下面我们结合具体案例，进行计算。
（「矛」和「盾」价格变化区间图）
1.「矛」和「盾」的初始价格由创建期权池子的 LP 所决定：
假设小秦使用 500 USDT 作为抵押品，铸造了 500 个「矛」和 500 个「盾」，初始价格分别为 0.8 USDT 和 0.2 USDT；这也意味着，500 个「矛」背后有 400 个抵押品。
2.当池子创建出来之后，「矛」和「盾」的价格则由市场买卖、供求所决定，其价格将遵循 bonding curve。该价格曲线源自Uniswap 的乘积 K 模型：数量(矛/盾) * 抵押品数量(矛/盾) = K(矛/盾)。
K（矛）= 500（矛的数量）*400（抵押品数量）=200000；
K（盾）= 500（盾的数量）*100（抵押品数量）=50000；
3.当交易发生在「矛」或「盾」上时，它们各自的 K 值保持不变，而对方的 K 值则根据数字期权定价结构进行调整：
玩家小王向池中发送 20 USDT 购买「矛」，此时「矛」抵押品数量为：400+20=420；为了保持 K 不变，则池中「矛」的数量为：200000/420=476.19，这也意味着小王实际获得「矛」数量其实只有：500 – 476.19 = 23.81；小王平均购买单价为：20/23.81 = 0.834 USDT；交易后「矛」的价格变为：420/476.19 = 0.882 USDT。
根据数字期权定价结构的要求，此时「盾」的价格变为：1-0.882 = 0.118 USDT；同样「盾」的 K 值也发生调整，变成：500*500*0.118=29500。如果此时有人购买「盾」，则价格也会发生改变，照着上述流程再次计算一下即可。
最后，Divergence 采取 Chainlink 作为价格来源，并将采用期权到期前 30 分钟 TWAP 作为结算价格，从而防止黑客通过闪电贷攻击获利。“我们在到期之前 30 分钟会禁止交易，任何一个希望操纵并借助池子结算来获利的攻击者，需要持有头寸 30 分钟以上，这将大大增加其不确定性。”
总的来说，Divergence 无论是从玩法还是价格计算上，都没有太大的难度，使用门槛较低，方便入门，对小白用户较为友好。
三、Divergence如何脱颖而出？
与期货产品不同，期权提供了非线性的风险回报结构，使期权购买者能够以比直接交易更低的成本构建资产的杠杆头寸。但不可否认的是，虽然 DeFI 期权有着广阔的前景，但从目前的发展来看，依然阻力重重。Divergence 团队认为当前 DeFi 期权发展存在三大难题：
一是期权门槛较高，整体的机制对普通用户较难理解，不友好；二是 LP 资金利用效率一般，LP 需要面临“铸币”-“添加流动性”双重摩擦，无法实现一步到位的资金运作；三是流动性延续性较差，新旧期权合约的交替存在不确定性，依赖 LP 到期时“销毁老币”-“铸新币”-“重新添加流动性”。而 Divergence 正是要解决上述问题，才能真正脱颖而出。
（1）数字期权降低用户门槛
一份标准的期权合约，需要涉及行权时间、标记价格、执行价格、交割价格，设计看涨看跌期权买卖双方共计四种角色；预期收益并不固定，需要自行计算。这些都成为普通用户进入加密期权的门槛。
Divergence 在设计之初，就选择了使用门槛较低的数字期权产品，相较于标准期权降低了使用门槛，方便普通用户入门。并且，数字货币期权具有理想的定价机制，可以使买卖双方在期权到期时交换预定数量的代币。在 Divergence 池子中，数字代币到期时如果满足行权价，则可以获得一份抵押品，否则收益为零，「矛」与「盾」之和始终为 1 个抵押品。这一机制对于散户而言，要比传统的期权简单得多。
此外，数字期权也可以成为更高级衍生品的基础模块。例如，类似传统市场 VIX 的波动率指数和指数类衍生品，有必要从具备多种行权价和到期日的去中心化期权池获取实时定价。
反观传统金融市场，数字期权在过去十年中迅速发展。根据 Finance Magnates 数据，2014 年数字期权平台的月平均存款（不包括日本）达到 7500万-9000 万美元，2016 年上升到 2 亿美元左右，每年的市场规模超过 300 亿美元。“在用户教育方面, 我们会致力于简化用户需要执行的运算, 提供一些交易和仓位计算的工具。”Divergence 团队补充道。
（2）多代币抵押品：可组合行强，资金更高效
目前市场上的期权产品，基本要求用户使用稳定币作为抵押品（保证金）。这也意味着用户必须强制分出一部分自有资金进行风险对冲，降低了资金利用率，同时也丧失了机会成本。而 Divergence 支持各种 DeFi 原生资产作为抵押品创建期权池，用户不必赎回他们已经在其他协议下拥有的流动性头寸就可以直接进行交易，有效满足 DeFi 市场管理风险敞口的需求。具体而言，这些资产包括但不限于：
特定借贷产品资产，如 cUSDT（Compound 中借贷资产）；
不同 PoS 资产的质押奖励 ，如 stETH；
锚定资产、去中心化稳定币、中长尾资产，如 WBTC、FEI、AMPL等。
并且 Divergence 所创建的 DeFi 期权，其标的物和抵押物可以是不一样的资产。例如使用 xSUSHI 或者其他 LP 资产为 BTC 价格创建数字期权池。用户也可以构建由不同 DeFi 资产的波动率风险敞口组成的数字期权投资组合，此举大大增强了 DeFi 期权的可组合性，有效提升了资金利用率。但需要注意的是，抵押品是何种代币，交易代币以及结算代币都必须是该代币。
（3）流动性自动展期
对于存在时间参数的衍生品代币，管理流动性的连续性非常棘手。在智能合约环境中，LP 必须首先从旧合约中取回流动性（会消耗 Gas 费）， 铸造新的衍生品代币合约（会消耗 Gas 费），然后再次向流动资金池中注入流动资金（会消耗 Gas 费并需要额外的资金），才能使这个市场继续运作。
在 Divergence 中，到期的期权不需要再创建新合约，一个期权市场将一直使用同一个合约，每一个到期日均是一个“轮次”和智能合约的状态。随着期权到期后不断展期，流动性将一直留在池中，直到被撤走为止。 自动展期带来的好处是，期权池的流动性将非常充裕，有利于吸纳资金体量更大的专业用户以及机构投资者。
另外，此前曾有用户反映，一些数字期权协议，在即将到期时 LP 提前撤走流动性，导致获胜者最终无法行权获取收益。Divergence 也注意到了这一问题，并制定了相应的惩罚措施，来惩治提前撤走流动性的 LP。
简单来说，LP 有两种撤回流动性的方式：一种是预约取款（expiry exit），这种模式下，LP 将继续在本轮中对期权进行做市，但不参与下一轮的流动性提供，其流动性可在本轮结束之后予以取回，不收取费用；第二种是快速取款（withdraw now），在到期前取款，即会收取相应的费用，包括最大潜在索赔准备金和提前提取费用。 潜在索赔的准备金将确保获胜者总是有足够的储备来在到期后为每 1 个期权代币索取 1 个抵押品；提前提取费用最高为 1%（若该池子在 LP 取款时不存在净卖出的期权，则亦不会收取费用）。
考虑到提前退出机制，即使所有流动性提供者选择在到期前提取流动性，仍然会有剩余的流动性供用户继续交易。此时智能合约系统将作为最后的 LP，成为用户交易的对手方。
（注：由于系统使用最高可能的索赔抵押品作为潜在的索赔准备金，如果最后抵押品没有全部被认领，剩余资金将留在 Divergnece 平台参与自动做市。）
“Divergence 提供了一个简单而优雅的解决方案，将乘积模型与数字期权价格结合曲线相结合。结合我们的自动行权和自动滚动功能，我们能够创建可组合、有连续性和高资本利用率的链上期权市场。这将让我们与通常被视为我们的‘竞争对手’区分开来，后者要么系统地依赖 0x 或 Uniswap 等 DEX 来交换其衍生代币，要么在没有实时市场价格发现机制的情况下采用资金池模式结算交易。”Divergence 团队总结道。
四、未来：与其他协议合作，发挥协同作用
实际上，对于 Divergence 这类衍生品而言，要想获得快速增长，必须与生态系统中的其他主要协议产生协同。
“对 Divergence 来说，首先我们会建立更广泛的合作伙伴关系。当下我们会先推动包括 Terra、Lido、DODO、Polygon、xDAI 在内的合作伙伴之间的协作。”Divergence 团队表示， Divergence 会从最基本的产品层面着手，支持上述协议资产作为期权池标的。“另一个感兴趣的领域是有一个更深入的产品整合, 包括与一些Strategy Vaults（策略金库）的合作等。”
推出基于AMM的数字期权市场，只是 Divergence 进入 DeFi 资产波动性宇宙的开始。除此之外，Divergence 团队也介绍了未来 Divergence 的发展规划。
技术层面，Divergence 将考虑与以太坊Layer2 以及其他Layer 1生态的集成。由于 Divergence 产品的设计宗旨是不与某一区块链绑定，因此会有多种可能的发展轨迹。此外还将开发一种智能报价算法（SPQR）。该算法可针对实时波动率变化进行调整，以帮助 LP 根据市场条件变化来动态的更新报价。所有这些功能都将根据社区意见通过治理模块陆续推出，而质押者可通过治理模块对协议参数进行投票。
产品层面，Divergence 未来目标是建立一个更高阶的波动率指数和指数衍生品，它将从 V1 期权池中获得实时价格反馈。这些产品将为用户提供机会，以获得链上代币化波动的多头和空头风险。目前，Divergence 公开测试网已经上线：https://beta.divergence-protocol.com/ 。
此前，Divergence 宣布已完成由 KR1 和 Mechanism Capital 领投的种子轮和私募轮融资，本次融资合计筹集 290 万美金，参投方包括 Nothing Research, Focus Labs, Arrington Capital, P2P Capital, Orthogonal Trading, Taureon, HashKey Capital, Youbi Capital, and Digital Finance Group。
“加密资产的一个大问题是极端的波动性，而 Divergence 为流动性提供者、做市商和社区成员提供了一种创新的解决方案，使他们能够以更高的资本效率从波动中获利。拥有一个令人印象深刻的团队，坚实的经济激励体系，和一个伟大的愿景，Divergence 将是 DeFi 新运动的重要组成部分。” KR1 的联合创始人 Keld van Schreven 评论说。
